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会稽山:黄酒龙头企业 外延扩张谋发展

国内黄酒行业龙头企业。公司2013年营业收入为9.34亿元,市占率为6.07%。收入规模位于古越龙山、金凤酒业之后,位列第三。销售区域主要集中在浙江,其中浙江绍兴占销售比重的42%。且公司为民营企业,相比行业前两位的国有体制更为灵活。

竞争优势:黄酒行业目前销售主要集中在江浙沪一带,相比白酒行业在规模上具有较大的差距。公司作为国内历史最悠久的黄酒企业之一,具有销售渠道优势和原酒储量优势。随着黄酒口感改良,以及黄酒的健康性被大众所认识,黄酒行业仍具有较大的发展空间。伴随公司上市后带来的募集资金及品牌声誉度的提高,使得公司有望获得超越行业的发展。

财务分析:1)收入构成:中高端和普通产品2013年分别占公司收入的44.5%和49.1%,由于三公消费对高端产品销售的影响,13年普通产品的收入占比第一次超过中高端。2)盈利能力:毛利率持续提升,同行业比较低于金枫酒业,高于古越龙山。3)费用管控能力:

近几年期间费用率持续下降,可见公司具有较好的费用管控能力,同行业比较优于金枫酒业,和古越龙山相差无几。

募投资金主要用于年产4万千升中高档优质绍兴黄酒项目,扩大公司产能,为公司外延扩张获得更大的市场份额提供基础。

投资建议:预计2013-2015年净利润分别为1.28亿元、1.42亿元、1.59亿元,净利润增速分别为3.3%、10.8%和11.8%。按照发行1亿股来计算,全面摊薄的EPS分别为0.32元、0.35元和0.40元。根据可比上市公司2014年PE估值的对比,同时我们考虑到一季度黄酒行业盈利能力有所下滑,我们认为给予公司2014年PE为25-27倍相对合理,建议定价区间为8.01元-8.65元,询价区间为3.80元-4.20元。

风险提示:1)外延扩张的进度低于预期;2)外延扩张的过程中费用投入过大,使得业绩承压;3)三公消费对中高档黄酒消费的影响。

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